A 股的日歷效應
核心結論
“春季躁動”指的是股票市場一般在 1 月至 2 月會有較大概率的階段性上漲行情，本質上是日歷效應的一種。A 股市場上的“春季躁動”行情主要體現在 2 月份上漲，2 月上漲概率是全年最高的。自 2000 年至 2022 年，萬得全 A 指數 2 月份上漲概率達到78%，遠高于其他月份，其次是 11 月，各年度二月份漲幅方差相比其他大多月份也較低。
從行情背后的邏輯來看，驅動春季躁動行情的原因，一是春節前后流動性環境比較寬松，同時 2 月和 11 月上漲概率較高背后存在著事件驅動的影響，每年 2 月份之后是 3 月份的兩會，11月之后是每年的中央經濟工作會議，都是對未來經濟政策有方向性影響的重要會議，使得市場容易產生政策預期。
2023 年開年第一周，市場表現亮眼，港股更是錄得超過 6%的漲幅。展望后市，我們對 A 股市場樂觀看多。作為和企業盈利狀況關聯度最為密切的宏觀經濟指標，PPI 同比已于去年 10 月轉負，當前已經進入到本輪盈利下行周期的中后期。隨著短期負面因素的逐漸消退，我們認為去年 10 月底判斷市場底部反轉的邏輯依然成立。結構上看，一季度可以關注大盤價值的修復行情，二季度及以后市場風格或將重回中小盤成長風格。另一方面，從過去十年的經驗來看，無論是牛熊轉換還是風格切換，A 股在一月份(年初)變盤的概率極大。
風險提示:宏觀經濟不及預期、地緣政治風險、歷史經驗不代表未來、疫情擴散可能影響經濟等。
報告正文
1、春季躁動:A 股的日歷效應
股票市場的“日歷效應”(Calendar Effect)是指股價變化與特定的日期發生了顯著的相關關系，在特定的日期內出現了規律性或者較大概率的高回報或者低回報。最著名的“日歷效應”是美國股市早期出現的“一月效應”，即美國股票市場在一月份的平均收益率比其他月份的平均收益率要高，且在統計上顯著?！按杭驹陝印笔橇硪环N日歷效應表現形式，指的是股票市場一般在 1 月至 2 月會有較大概率的階段性上漲行情。
回顧歷史經驗，A 股市場上的“春季躁動”行情一般發生在 2 月，而且即使從全年來看，2 月的上漲概率也是最高的。自 2000 年至 2022年，萬得全 A 指數 2 月份上漲概率達到 78%，遠高于其他月份，各年度二月份漲幅方差相比其他大多月份也較低。上漲概率其次高的就是11 月，從 2000 年至 2022 年萬得全 A 指數在 11 月上漲的概率有 70%。從行情背后的邏輯來看，2 月和 11 月上漲概率較高背后存在著事件驅動的影響，每年 2 月份之后是 3 月份的兩會，11 月之后是每年的中央經濟工作會議，都是對未來經濟政策有方向性影響的重要會議，使得市場容易產生政策預期。
同時，春季行情在一定程度上也是全年行情的晴雨表，2 月如果下跌，全年下跌的概率也較大。如前所述 2 月份一般是全年上漲概率最大的月份，上漲的概率高達 7 成以上，如果連 2 月份都出現較大幅度的下跌，一般全年大概率都是下跌的。2000 年以來萬得全 A 在 2 月份一共出現過三次較大幅度下跌(另外兩次微幅收跌，環比基本持平)，分別是:2001 年 2 月下跌 6.0%vs 全年下跌 24%、2016 年 2 月下跌2.7%vs 全年下跌 13%、2018 年 2 月下跌 4.9%vs 全年下跌 28%。
也就是說，春季躁動受到市場關注的原因，不僅是因為其上漲概率較大，更重要的是春季行情是全年行情的晴雨表，從統計規律的角度，對全年的股票走勢給予了一定的判斷參考。
2、春季躁動行情特征概括
回顧 2010 年以來的春季行情，春季躁動現象出現的概率還是較大的。一般來講一季度前三個月當中至少有一個單月是上漲的，而 2 月的上漲概率最大。具體以 1-2 月累計漲幅來看，近十年來 A 股春季行情表現大多較為溫和，例如 2011 年、2013 年、2015 年和 2017 年年初萬得全 A 指數累計漲幅均在 10%以內。不過部分年份如 2010 年、2016年以及 2022 年，萬得全 A 指數累計出現了不小的跌幅，另外像 2012年、2019 年萬得全 A 的累計漲幅均在 10%以上。
從春季行情的驅動邏輯來看，主要有以下幾方面原因，一是春節前后流動性比較充裕;二是經濟數據和企業盈利數據階段性空白使得市場預期較為分散，盈利上行的邏輯尚未證偽;三是中央經濟會議和兩會的政策期待。其中尤其值得注意的是近十年來，春季行情出現大跌的年份往往存在系統性的利空因素，如 2016 年的兩次熔斷、2020 年的新冠疫情以及去年的俄烏沖突和美聯儲加息升級。而大漲年份如 2012年、2019 年均有降準降息等力度較大的寬松政策催化。
從春季躁動行情的板塊結構性表現來看，圖表 3 和圖表 4 分別報告了2010 年以來春季行情中表現最好和最差的前五大行業。從 2010 年到2022 年一共 13 年的春季行情中(1-2 月份累計漲跌幅)，計算機、鋼鐵、煤炭這幾個行業進入漲幅榜前五次數較多。
從近十年春季行情的板塊輪動特征來看，一般板塊表現發生輪動的概率較大，而出現延續以及反轉的概率相對較小。對于延續、輪動、反轉三個特征我們做如下定義，以去年底領漲板塊為例，延續是指去年表現最好的五個行業今年 1-2 月整體表現仍在前五行列，反轉是指去年表現最好的五行業今年 1-2 月整體表現在最差的五個行業之列，其他情況視為輪動。從近十年春季行情的板塊輪動特征來看，一般板塊表現發生輪動的概率較大，而出現延續以及反轉的概率相對較小，換句話說，前一年底表現最好的板塊在來年春季行情中表現繼續居前或者表現出現大幅反轉墊底的概率相對都不大，大概率上是會出現行情在別的板塊輪動進行。
3、2023 年春季躁動行情值得期待
雖然去年 12 月中下旬以來，受疫情、債市流動性沖擊、海外市場下跌等一些負面因素擾動，市場出現了一些調整，但開年第一周股市表現一掃陰霾，表現亮眼，港股更是錄得 6%以上的漲幅。
展望后市，我們對 A 股市場樂觀看多。作為和企業盈利狀況關聯度最為密切的宏觀經濟指標，PPI 同比已于去年 10 月轉負。從目前 PPI 的位置來看，當前已經進入到本輪盈利下行周期的中后期，后續無論是L 型還是 V 型復蘇，左側的基本面主跌浪目前都已經結束，我們認為去年 10 月底判斷市場底部反轉的邏輯依然成立。
結構上看，一季度可以關注大盤價值的修復行情。不過從中期來看，我們認為從 2021 年開始的風格切換是一個新的轉折，中小盤成長占優可能是未來 3-5 年中期維度 A 股市場的風格特征，二季度及以后市場風格或將重回中小盤成長風格。另一方面，從過去十年的經驗來看，無論是牛熊轉換還是風格切換，A 股在一月份(年初)變盤的概率極大。更多股票資訊，關注財經365！